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证券研究报告 | 公司点评
2021 年 02 月 03 日
瑞丰高材（300243.SZ）
可降解塑料再加码，成长空间不断打开
投资 2.3 亿元建设可降解塑料 PBAT，再新增产能 6 万吨。公司公告，基于对生物降解材料行业长期的看好，拟投资不超过 2.3 亿元于山东淄博建设二期年产 6 万吨 PBAT 项目，二期项目可共用目前公司在建的一期的原料罐区、仓储设施及部分辅助设施，因此投资额较一期有所减少（一期总投资额为 3.2 亿元）。两期项目全部达产后，公司将拥有 12 万吨 PBAT 产能，新建产能释放将有助于推动公司盈利快速增长。
禁塑政策持续发酵，可降解塑料项目有望带来可观业绩弹性。截至目前，全国已有 31 个省及直辖市推出禁塑令。需求方面，经测算政策重点监管的三大一次性塑料消耗领域快递包装、购物袋、一次性餐具餐盒 2019 年总消耗一次性塑料约 684.4 万吨。我们预计 2025 年我国可降解塑料理论需求将达到 370.6 万吨。供给方面，截至 2020 年底我国 PLA、PBAT 产能分别为 15.8万吨和 30.4 万吨（包含部分无效产能），过去供给以满足出口需求为主。随着内需市场开始全面打开，可降解塑料行业供需矛盾加剧。根据《每日经济新闻日报》，PBAT 价格已从 2020 年 12 月初 2.3 万元/吨上涨到 2021 年1 月初 2.6 万元/吨，利润空间持续增大。作为年内 PBAT 产能率先落地厂商之一，公司的 12 万吨 PBAT 可降解塑料项目有望带来可观的业绩弹性。
主业 PVC 抗冲改性助剂再加码，新增产能 3 万吨。公司公告为继续巩固其在 PVC 抗冲改性剂领域的市场地位，公司拟投资 6000 万元建设 3 万吨 ACR 产能。项目投产后，公司将拥有 PVC 助剂产能 17 万吨，其中 ACR 产能由 7万吨增长至 10 万吨。公司是我国 PVC 抗冲改性剂龙头厂商，ACR 产品主要应用于管材型材、PVC 地板、透明制品三大领域，战略性规避同质化竞争严重的发泡板领域。因而公司 ACR 产品盈利能力优于行业平均水平。后续受益于：1）抗冲改性剂 ACR+MBS 配方体系持续替代目前占主导的 CPE；2） CPE 中环保、先进的酸向法工艺持续替代水相法工艺；3）下游集中度提升带动 PVC 助剂行业集中度提升；4）国内 PVC 地板需求逐步打开，公司 PVC 助剂业务利润体量有望稳步增长，持续夯实龙头地位。
盈利预测与估值建议。我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 13.47/23.50/43.08 亿元；归母净利润分别为 0.87/2.18 /5.01 亿元；对应 PE 分别为 40.0/16.0/7.0 倍。公司是我国 PVC 助剂行业龙头厂商，二期落地后 12万吨可降解塑料 PBAT 产能投放有望带来较大业绩弹性，维持“买入”评级。
风险提示：纸制品价格下行，政策执行力度不及预期，新项目产能爬坡进度不及预期。
| 财务指标 |
2018A |
2019A |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入（百万元） |
1,445 |
1,213 |
1,347 |
2,350 |
4,308 |
| 增长率 yoy（%） |
31.9 |
-16.1 |
11.0 |
74.5 |
83.3 |
| 归母净利润（百万元） |
90 |
75 |
87 |
218 |
501 |
| 增长率 yoy（%） |
194.5 |
-17.4 |
17.2 |
149.7 |
129.6 |
| EPS 最新摊薄（元/股） |
0.39 |
0.32 |
0.38 |
0.94 |
2.16 |
| 净资产收益率（%） |
15.0 |
11.0 |
11.8 |
23.1 |
35.2 |
| P/E（倍） |
38.7 |
46.8 |
40.0 |
16.0 |
7.0 |
| P/B（倍） |
5.8 |
5.2 |
4.7 |
3.7 |
2.4 |
资料来源：贝格数据，国盛证券研究所
作者
分析师 王席鑫
执业证书编号：S0680518020002 邮箱：wangxixin@gszq.com
研究助理 杨义韬
| 财务报表和主要财务比率 |
|
||||||||||
|
资产负债表（百万元） |
|
|
|
|
|
利润表（百万元） |
|
|
|
|
|
| 会计年度 2018A |
2019A |
2020E |
2021E |
2022E |
|
会计年度 |
2018A |
2019A |
2020E |
2021E |
2022E |
| 流动资产 720 |
646 |
932 |
1466 |
2527 |
|
营业收入 |
1445 |
1213 |
1347 |
2350 |
4308 |
| 现金 123 |
80 |
80 |
80 |
80 |
|
营业成本 |
1105 |
920 |
1002 |
1672 |
2949 |
| 应收票据及应收账款 461 |
318 |
547 |
963 |
1805 |
|
营业税金及附加 |
10 |
7 |
8 |
16 |
28 |
| 其他应收款 2 |
1 |
2 |
4 |
8 |
|
营业费用 |
114 |
115 |
128 |
223 |
409 |
| 预付账款 27 |
24 |
32 |
65 |
113 |
|
管理费用 |
85 |
65 |
79 |
139 |
254 |
| 存货 106 |
74 |
122 |
206 |
373 |
|
研发费用 |
4 |
5 |
9 |
18 |
32 |
| 其他流动资产 2 |
148 |
148 |
148 |
148 |
|
财务费用 |
14 |
12 |
11 |
13 |
20 |
| 非流动资产 336 |
400 |
410 |
601 |
954 |
|
资产减值损失 |
5 |
-3 |
0 |
0 |
0 |
| 长期投资 0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
其他收益 |
2 |
9 |
0 |
0 |
0 |
| 固定资产 219 |
193 |
220 |
410 |
739 |
|
公允价值变动收益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 无形资产 67 |
65 |
65 |
62 |
60 |
|
投资净收益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 其他非流动资产 50 |
141 |
125 |
129 |
155 |
|
资产处置收益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 资产总计 1056 |
1046 |
1342 |
2067 |
3480 |
|
营业利润 |
110 |
95 |
109 |
270 |
615 |
| 流动负债 441 |
361 |
299 |
486 |
705 |
|
营业外收入 |
1 |
1 |
1 |
1 |
1 |
| 短期借款 267 |
193 |
101 |
98 |
87 |
|
营业外支出 |
6 |
5 |
4 |
5 |
5 |
| 应付票据及应付账款 74 |
89 |
89 |
209 |
316 |
|
利润总额 |
106 |
91 |
106 |
266 |
611 |
| 其他流动负债 99 |
78 |
109 |
179 |
302 |
|
所得税 |
16 |
17 |
19 |
48 |
110 |
| 非流动负债 14 |
10 |
10 |
10 |
10 |
|
净利润 |
90 |
75 |
87 |
218 |
501 |
| 长期借款 0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
少数股东损益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 其他非流动负债 14 |
10 |
10 |
10 |
10 |
|
归属母公司净利润 |
90 |
75 |
87 |
218 |
501 |
| 负债合计 455 |
371 |
309 |
497 |
716 |
|
EBITDA |
150 |
131 |
138 |
309 |
686 |
| 少数股东权益 0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
EPS（元） |
0.39 |
0.32 |
0.38 |
0.94 |
2.16 |
| 股本 211 |
232 |
232 |
232 |
232 |
|
|
|
|
|
|
|
| 资本公积 75 |
62 |
62 |
62 |
62 |
|
主要财务比率 |
|
|
|
|
|
| 留存收益 339 |
392 |
458 |
614 |
981 |
|
会计年度 |
2018A |
2019A |
2020E |
2021E |
2022E |
| 归属母公司股东权益 601 |
675 |
1033 |
1570 |
2765 |
|
成长能力 |
|
|
|
|
|
| 负债和股东权益 1056 |
1046 |
1342 |
2067 |
3480 |
|
营业收入(%) |
31.9 |
-16.1 |
11.0 |
74.5 |
83.3 |
|
|
|
|
|
|
|
营业利润(%) |
171.1 |
-13.5 |
14.8 |
146.8 |
127.8 |
|
|
|
|
|
|
|
归属于母公司净利润(%) |
194.5 |
-17.4 |
17.2 |
149.7 |
129.6 |
|
|
|
|
|
|
|
获利能力 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
毛利率(%) |
23.5 |
24.2 |
25.6 |
28.8 |
31.5 |
| 现金流量表（百万元） |
|
|
|
|
|
净利率(%) |
6.2 |
6.1 |
6.5 |
9.3 |
11.6 |
| 会计年度 2018A |
2019A |
2020E |
2021E |
2022E |
|
ROE(%) |
15.0 |
11.0 |
11.8 |
23.1 |
35.2 |
| 经营活动现金流 62 |
122 |
-134 |
-73 |
-237 |
|
ROIC(%) |
11.4 |
9.3 |
10.9 |
21.0 |
33.1 |
| 净利润 90 |
75 |
87 |
218 |
501 |
|
偿债能力 |
|
|
|
|
|
| 折旧摊销 32 |
31 |
25 |
39 |
72 |
|
资产负债率(%) |
43.1 |
35.5 |
23.0 |
24.0 |
20.6 |
| 财务费用 14 |
12 |
11 |
13 |
20 |
|
净负债比率(%) |
26.5 |
18.3 |
4.3 |
3.1 |
1.2 |
| 投资损失 0 |
-0 |
-0 |
-0 |
-0 |
|
流动比率 |
1.6 |
1.8 |
3.1 |
3.0 |
3.6 |
| 营运资金变动 -80 |
-4 |
-256 |
-343 |
-831 |
|
速动比率 |
1.3 |
1.1 |
2.1 |
2.2 |
2.7 |
| 其他经营现金流 6 |
8 |
0 |
0 |
0 |
|
营运能力 |
|
|
|
|
|
| 投资活动现金流 -18 |
-54 |
-34 |
-230 |
-425 |
|
总资产周转率 |
1.5 |
1.2 |
1.1 |
1.4 |
1.6 |
| 资本支出 18 |
54 |
10 |
191 |
353 |
|
应收账款周转率 |
3.4 |
3.1 |
3.1 |
3.1 |
3.1 |
| 长期投资 0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
应付账款周转率 |
16.9 |
11.3 |
11.3 |
11.3 |
11.3 |
| 其他投资现金流 0 |
0 |
-25 |
-39 |
-72 |
|
每股指标（元） |
|
|
|
|
|
| 筹资活动现金流 35 |
-105 |
-227 |
-28 |
-39 |
|
每股收益(最新摊薄) |
0.39 |
0.32 |
0.38 |
0.94 |
2.16 |
| 短期借款 36 |
-74 |
-193 |
0 |
0 |
|
每股经营现金流(最新摊薄) |
0.27 |
0.53 |
-0.58 |
-0.31 |
-1.02 |
| 长期借款 0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
每股净资产(最新摊薄) |
2.59 |
2.91 |
3.18 |
4.06 |
6.13 |
| 普通股增加 4 |
21 |
0 |
0 |
0 |
|
估值比率 |
|
|
|
|
|
| 资本公积增加 31 |
-13 |
0 |
0 |
0 |
|
P/E |
38.7 |
46.8 |
40.0 |
16.0 |
7.0 |
| 其他筹资现金流 -36 |
-40 |
-34 |
-28 |
-39 |
|
P/B |
5.8 |
5.2 |
4.7 |
3.7 |
2.4 |
| 现金净增加额 80 |
-37 |
0 |
0 |
0 |
|
EV/EBITDA |
24.3 |
27.5 |
25.6 |
11.4 |
5.1 |
资料来源：贝格数据，国盛证券研究所
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分析师声明
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 |
|
评级 |
说明 |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 |
股票评级 |
买入 |
相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 |
相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 |
||
| 持有 |
相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 |
||
| 减持 |
相对同期基准指数跌幅在 5%以上 |
||
|
行业评级 |
增持 |
相对同期基准指数涨幅在 10%以上 |
|
| 中性 |
相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 |
||
| 减持 |
相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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南昌
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传真：0791-86281485
深圳
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